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天奈科技(688116)

公司年报符合预期、一季报低于预期。公司22年营收18亿元，同增40%，归母净利4亿元，同增43%，扣非净利4亿元，同增51%，毛利率35%，同增1.1pct；其中Q4营收4亿元，环减20%；归母净利1亿元，环减20%，毛利率37%，环增1.3pct，与业绩快报基本一致，符合市场预期；23年Q1营收2.8亿元，同减42%，归母净利0.4亿元，同减60%，扣非净利0.3亿元，同减66%，毛利率31%，低于市场预期。

22年出货同增40%、23年预计增长50%+、单位盈利承压。公司22年浆料出货4.6万吨，同增40%，其中Q4出货近1.3万吨，环比微增，23年Q1出货1.1万吨，环比下降5-10%，全年出货预计7-8万吨，同增50%+。盈利方面，22年单吨价格3.9万元(含税)，同比微降，单吨扣非净利0.85万元，同增7%，其中Q4单吨扣非净利0.6-0.7万元，环降20%，主要受产品降价影响。公司Q1由于比亚迪需求好于行业，一代产品收入占比提升至40%，导致Q1单吨价格环降18%，达2.9万吨(含税)，且产能利用率低，单吨扣非净利0.3万元，环降60%。随二三代产品占比恢复，预计Q2起盈利预计逐步恢复，全年单吨利润预期0.5万元/吨+。

单壁碳管即将放量、布局新型正极贡献新增长点。单壁碳管性能更优，适配硅碳负极，22年公司单壁碳纳米管及其相关产品已实现部分出货，目前将加快2万吨单壁导电浆料+500吨单壁材料产能建设，预计24年可大批量量产，开始贡献利润。同时公司开发出将碳纳米管生长在磷酸铁锂、磷酸锰铁锂中形成新型正极材料，拟与上海锦源晟、国城矿业合资规划10万吨产能，总投资30亿元，公司持股70%，其中一期2万将于1H24年投产，未来有望成为新增长点。

22年经营性现金流高增、存货维持高位。22年公司期间费用1.9亿元，期间费用率10%，同增1.5pct。22年底存货2.2亿元，较Q3末增长42%，公司22年年底粉体库存0.1万吨，浆料库存0.37万吨，整体维持高位；应收账款3.9亿元，较22年初减少16%；22年经营活动净现金流净额1亿元，同增270%，其中Q4经营性现金流1.5亿元，同增1938%。23年Q1公司期间费用0.5亿元，期间费用率18%，同增10pct，经营活动净现金流净额0.4亿元，同增617%。

盈利预测与投资评级：由于市场竞争加剧，我们下调公司23-25年归母净利预测至4.5/6.4/9亿元（原23-24年预测5.0/9.1亿元），同比+6%/42%/42%，4月19日收盘价对应35/25/17xPE，维持“买入”评级。

风险提示：1）下游需求不及预期；2）产品竞争加剧；3）新技术进展不及预期。